Τι θα αποφασισθεί για την Ελλάδα, εκτός Ελλάδας...

Αν η ανταλλαγή ομολόγων προχωρήσει, τότε το μεγάλο μέρος του ελληνικού χρέους θα περάσει σε αγγλικό δίκαιο από ελληνικό.Αυτό θα έχει σοβαρότατες επιπτώσεις στην Ελλάδα για τα επόμενα 30 χρόνια και αποτελεί απώλεια εθνικής κυριαρχίας..!

Για μια ακόμα φορά στην ιστορία της Ελλάδας το μέλλον της θα κριθεί σε κάποια ευρωπαϊκή πόλη, σχεδόν ερήμην της.
Δυστυχώς η ελληνική πολιτική ηγεσία όπως και οι ηγεσίες κοινωνικών φορέων είναι κατώτερες των περιστάσεων.
Οι πρώτοι μάχονται για τη δόση του μήνα και την... πολιτική τους επιβίωση ή ματαιοδοξία και οι δεύτεροι για το παρελθόν. Λίγοι έχουν χρονικό ορίζοντα άνω του μήνα, λιγότεροι μάχονται για το μέλλον και για τη θέση της Ελλάδας στην Ευρώπη.

Ας εξετάσουμε λοιπόν τα πιθανά σενάρια και τις βραχυπρόθεσμες όσο και τις μακροπρόθεσμες επιπτώσεις τους. Τα θέματα που έχουν τεθεί είναι, η αναθεώρηση της συμφωνίας της 21ης Ιουλίου, η ανακεφαλαιοποίηση των ευρωπαϊκών τραπεζών και η αντιμετώπιση της κρίσης χρέους στην Ευρώπη.


Δεν είναι πλέον μυστικό ότι η Ελλάδα είναι ουσιαστικά χρεοκοπημένη. Είναι γνωστό ότι η συμφωνία της 21ης Ιουλίου έγινε περισσότερο με γνώμονα την επιβίωση και το συμφέρον των ευρωπαϊκών τραπεζών παρά της Ελλάδας. Τώρα η αγορά απαιτεί μία ολοκληρωμένη λύση για το γόρδιο δεσμό που λέγεται ελληνικό χρέος. Δεν περνά ούτε μέρα χωρίς κάποιον χρησμό σχετικά με το ύψος της απομείωσης («κουρέματος») του χρέους που απαιτείται (21%, 35%, 50%, 100% κ.λπ.). Ας ανακεφαλαιώσουμε λοιπόν τη συμφωνία και ας εξετάσουμε τι είναι εφικτό αντί να αναπαράγουμε άκριτα αριθμούς.

Η βασική παραδοχή της συμφωνίας ήταν η με κάθε τρόπο αποφυγή ενός πιστωτικού γεγονότος, σώνοντας έτσι της ευρωπαϊκές τράπεζες (και την ΕΚΤ) από τη βίαιη εγγραφή ζημιών. Παράλληλα υπάρχει ελάφρυνση στην άμεση διαχείριση της ρευστότητας αφού υπάρχει περίοδος χάριτος 10 ετών για τα δάνεια της τρόικας και ανταλλαγή ομολόγων με άλλα 30ετούς λήξεως. Το IIF (Dalara) παρουσίασε τέσσερις επιλογές για ανταλλαγή στους ομολογιούχους. Οι τρεις πρώτες είναι τριακονταετούς λήξεως με το κεφάλαιο εγγυημένο ενώ η τρίτη είναι δεκαπενταετούς λήξεως με μερική εγγύηση κεφαλαίου. Αν αποτιμήσουμε τα καινούρια αυτά ομόλογα με επιτόκιο 9% τότε λαμβάνουμε ως σημερινή αξία 79%. Από εδώ βγαίνει και το περίφημο «κούρεμα» του 21%. Γιατί όμως 9% και όχι υψηλότερο; Το 9% ήταν αυθαίρετο αλλά εκεί υπέθεσε το IIF ότι θα διαπραγματεύονται τα ομόλογα μετά την ανταλλαγή. Δεν θα μπορούσε να είναι διψήφιος αριθμός γιατί πρώτον δεν φαίνεται καλά και δεύτερον θυμίζει αναδυόμενη (ή τριτοκοσμική) και όχι ευρωπαϊκή χώρα.

Πώς λοιπόν μέσα σε αυτό το πλαίσιο θα μπορούσαμε να έχουμε μία μεγαλύτερη απομείωση αποφεύγοντας πάντα το πιστωτικό γεγονός; Αυτό μπορεί να γίνει με ένα συνδυασμό αλλαγών:

-Μειώνοντας το μεσοσταθμικό κουπόνι των καινούριων ομολόγων κατά 1% επιτυγχάνουμε απομείωση 31%.
-Αντί για πλήρη εγγύηση κεφαλαίου δώσουμε μερική (80%), τότε φτάνουμε στο 36%.
-Η αποτίμηση των ομολόγων με 10% και όχι 9% μας πάει στο 40%.
-Θα μπορούσαμε να επιμηκύνουμε τη λήξη στα 35 ή 40 χρόνια αλλά ίσως να μην είναι αποδεκτό από πολλούς ομολογιούχους που έχουν περιορισμούς στη διακράτηση μακροχρόνιων ομολόγων.
-Με απλά λόγια μία απομείωση της τάξεως το 36% έως 40% ενδέχεται να γίνει εθελοντικά αποδεκτή. Μεγαλύτερη όμως από αυτό το επίπεδο απομείωση θα θέσει σε κίνδυνο την εθελοντική συμμετοχή.

Υπάρχουν όμως και άλλα σημεία της συμφωνίας που θα μπορούσαν να βελτιωθούν. Για παράδειγμα:

-Διάθεση περισσοτέρων χρημάτων για επαναγορά ομολόγων.
-Εφαρμογή της ανταλλαγής σε όλα τα ομόλογα μέχρι το 2040.
-Να βρεθεί λύση ώστε να ενταχθούν και τα ομόλογα που διακρατεί η ΕΚΤ (45 δισ.).
Όμως ακόμα και ύστερα από μία επιτυχημένη ανταλλαγή η Ελλάδα θα χρειάζεται περί τα 6 δισ. (αρχική συμφωνία) για να εξυπηρετήσει τους τόκους των νέων ομολόγων. Αυτό μεταφράζεται σε 3% πρωτογενές πλεόνασμα κάτι που είναι ανέφικτο με τις παρούσες κοινωνικοοικονομικές συνθήκες. Μία βοήθεια στον τομέα αυτό θα ήταν ευπρόσδεκτη αν φυσικά η Ελλάδα τηρήσει το λόγο της.

Το εφιαλτικό σενάριο του πιστωτικού γεγονότος είναι η άλλη οδός.

Οι τράπεζες θα πρέπει να εγγράψουν τις ζημίες άμεσα.
Οι λογιστικές αλχημείες δεν επιτρέπονται.
Η ΕΚΤ θα ζημιωθεί και θα χρειαστεί αύξηση μετοχικού κεφαλαίου. Τα ελληνικά ομόλογα δεν θα αποτελούν πλέον αποδεκτές εμπράγματες εγγυήσεις και οι τράπεζες θα πρέπει να τα αντικαταστήσουν για να πάρουν ρευστότητα.
Οι ελληνικές τράπεζες θα πρέπει να βρουν άλλες πηγές ρευστότητας για να μην κλείσουν. Μια λύση είναι η πλήρης ενεργοποίηση του μηχανισμού Επείγουσας Αρωγής Ρευστότητας (ΕΑΡ- Emergency Liquidity Assistance). Ακόμα και σε αυτή την περίπτωση θα χρειαστούν μεγάλες ποσότητες φυσικού (χάρτινου) χρήματος για να ικανοποιηθούν οι αναλήψεις. Το ΕΑΡ όμως το εγγυάται το ελληνικό κράτος και όχι η ΕΚΤ και ίσως να αμφισβητηθεί.
Αυτή τη στιγμή η πλειονότητα των ελληνικών ομολόγων είναι κάτω από ελληνικό δίκαιο που δεν προβλέπει Ρήτρες Συλλογικής Δράσης (CAC). Ένας διακανονισμός μπορεί να πάρει 6 μήνες. Όλο αυτό τον καιρό θα χρειάζεται το κράτος να πληρώνει μισθούς και συντάξεις και να βρει χρήματα για εισαγωγές αγαθών.
Υπάρχει μεγάλος κίνδυνος επέκτασης της κρίσης και σε άλλες χώρες όπως η Ιρλανδία, επεκτείνοντας τις ζημίες στις τράπεζες. Η Ε.Ε. πρέπει να έχει άμεσο σχέδιο επανακεφαλοποίησης των τραπεζών της.
Αν η Ευρώπη αποφασίσει να ακολουθήσει το δρόμο του πιστωτικού γεγονότος, μπορεί η Ελλάδα να χειραφετηθεί και να αποφασίσει να πάρει πρωτοβουλίες για το χρέος της. Για παράδειγμα, με απλή νομοθετική ρύθμιση να μετατρέψει όλα τα ελληνικά ομόλογα σε μηδενικού κουπονιού και να τα κάνει 40ετή. Αφού η Ελλάδα δεν αρνείται την αποπληρωμή αλλά απλώς τη μεταθέτει, δεν τίθεται θέμα παράνομης κατάσχεσης περιουσίας.
Τα περίφημα συμβόλαια πιστωτικής ασφάλειας θα πρέπει να πληρωθούν. Αν και η συνολική καθαρή θέση είναι μικρή δεν γνωρίζουμε πού θα εμφανιστούν ζημίες.
Το εφιαλτικό σενάριο λοιπόν είναι ακόμα ανεφάρμοστο. Οι Ευρωπαίοι πολιτικοί δεν έχουν δώσει πειστικές απαντήσεις και λύσεις στα παραπάνω ζητήματα.


Το τι θα αποφασισθεί για την Ελλάδα θα έχει πολύ μεγαλύτερη σημασία και βάρος από οποιαδήποτε εκλογική αναμέτρηση από οποιοδήποτε κόμμα ή πολιτική ιδεολογία.
Αν για παράδειγμα η ανταλλαγή προχωρήσει, τότε το μεγάλο μέρος του ελληνικού χρέους θα περάσει σε αγγλικό δίκαιο από ελληνικό. Αυτό θα έχει σοβαρότατες επιπτώσεις στην Ελλάδα για τα επόμενα 30 χρόνια. Αποτελεί σοβαρή απώλεια εθνικής κυριαρχίας και θα πρέπει η ελληνική πλευρά να επιδιώξει μετατροπή του ή σε ευρωπαϊκό όταν και εφόσον αυτό γίνει ή σε ελληνικό αν εκπληρωθούν συγκεκριμένες προϋποθέσεις.
Η αλλαγή αυτή θα έχει ως συνέπεια τη μετατροπή του χρέους σε «εξωτερικό» χρέος.
Αυτό, ευτυχώς, σημαίνει ότι η έξοδος από το ευρώ γίνεται δυσκολότερη αλλά επίσης και ο οποιοσδήποτε διακανονισμός εάν η Ελλάδα δηλώσει αδυναμία πληρωμής...

Ανδρέας Κούτρας,
Διευθύνων Σύμβουλος της ITC Markets