Αν οι επαΐοντες έχουν δίκιο, το κυριότερο εμπόδιο σ’ ένα μεγάλο «κούρεμα» του ελληνικού χρέους δεν είναι οι απώλειες που θα υποστούν οι τράπεζες αλλά η πληρωμή των παραγώγων CDS.
...Είναι όμως έτσι;
Έχουμε τονίσει κατ’ επανάληψη, ή τουλάχιστον έχουμε αφήσει να εννοηθεί, ότι σημασία δεν έχει τι λέει ο κ. Μπαρόσο, ο κ. Γιούνκερ, ο κ. Ρεν και οι άλλοι κοινοτικοί και κυβερνητικοί αξιωματούχοι από.. διάφορες χώρες -μέλη της Ευρωζώνης στο ζήτημα του χρέους της Ευρωζώνης.
Ούτε έχει σημασία τι λέει ο κ. Νταλάρα του IIF που έπαιξε καθοριστικό ρόλο στο πρόγραμμα συμμετοχής ιδιωτών (PSI) μετά την 21η Ιουλίου, ούτε καν το αφεντικό του ο κ. Ακερμαν, επικεφαλής της Deutsche Bank.
Εκείνο που έχει σημασία είναι τι λέει επ’ αυτού το Βερολίνο και οι δύο καθ’ ύλη αρμόδιοι, δηλαδή η καγκελάριος κ. Μέρκελ και ο υπουργός οικονομικών κ. Σόιμπλε.
Ακόμη και οι γάλλοι έχουν μεν λόγο στο "περιτύλιγμα", αλλά όχι τόσο στο περιεχόμενο της λύσης στο πρόβλημα χρέους της ευρωζώνης που σχεδιάζει εδώ και καιρό το Βερολίνο.
Το περίγραμμα της λύσης είναι γνωστό σε λίγους και θα περιλαμβάνει δυσάρεστη έκπληξη για την Ελλάδα πέραν των όσων έχουν ήδη γίνει γνωστά στον Τύπο, αν δεν αλλάξει κάτι τις επόμενες εβδομάδες.
Ως εκ τούτου οι διαβουλεύσεις μεταξύ τραπεζιτών και ευρωπαϊκών κυβερνήσεων, για τις οποίες διαβάζουμε και ακούμε εδώ και μέρες, αποβλέπουν αφενός στη διαπίστωση των αντοχών και ορίων των ευρωπαϊκών τραπεζών και αφετέρου στην επιβολή της γερμανικής άποψης δια της πειθούς.
Η γερμανική άποψη συνίσταται στο γεγονός ότι χρειάζεται μεγάλη απομείωση της ονομαστικής αξίας των ελληνικών ομολόγων για να καταστεί το ελληνικό δημόσιο χρέος διαχειρίσιμο μετά την αναδιάρθρωση.
Ο κ. Σόιμπλε δεν θα μπορούσε να είναι πιο ξεκάθαρος στο θέμα αυτό, με την πρόσφατη δήλωσή του.
Το να ελπίζει κανείς σε κάτι άλλο είναι ματαιοδοξία και δείχνει έλλειψη ρεαλισμού.
Όμως, μια μεγάλη απομείωση των ελληνικών ομολόγων είναι πιθανόν να εγείρει θέμα υποχρεωτικής επιβολής στους κατόχους τους.
Σ’αυτή την περίπτωση θα ενεργοποιηθούν τα CDS στο ελληνικό χρέος, αφού θα χαρακτηριστεί «πιστωτικό συμβάν» και θα πρέπει να πληρωθούν οι αγοραστές.
Η ΕΚΤ και άλλοι έχουν εκφράσει την πλήρη αντίθεσή τους σε αυτό το ενδεχόμενο, επιμένοντας στην ανάγκη εθελοντικής συμμετοχής των ιδιωτών στο όποιο πρόγραμμα ανταλλαγής ομολόγων.
Όσοι είναι αντίθετοι στην υποχρεωτική επιβολή της λύσης μιας μεγάλης απομείωσης των ελληνικών ομολόγων, φοβούνται δυο πράγματα.
Πρώτον, την μετάσταση της κρίσης υπό την έννοια ότι τα spreads στα CDS άλλων χωρών της ευρωπεριφέρειας θα αυξηθούν όταν πληρωθούν εκείνα στο ελληνικό χρέος.
Δεύτερον, το ενδεχόμενο κάποια μεγάλη ευρωπαϊκή τράπεζα η οποία έχει εγγράψει πολλά CDS να υποκύψει, εντείνοντας την καχυποψία μεταξύ των τραπεζών και οδηγώντας σε «πάγωμα» την διατραπεζική αγορά του ευρώ που ήδη εμφανίζει προβλήματα.
Υπενθυμίζεται ότι ο αγοραστής του CDS πληρώνεται την ονομαστική αξία έκαστου συμβολαίου ύψους 10 εκ. δολαρίων, από τον πωλητή που το έχει εγγράψει. Ως εκ τούτου ο δεύτερος θα πάρει την ζημιά εκτός κι αν έχει φροντίσει να αντισταθμίσει τον κίνδυνο.
Όμως, η καθαρή αξία (notional) στα «ελληνικά» πιστωτικά παράγωγα CDS είναι σχετικά μικρή, αφού μέχρι πρότινος εκτιμώντο σε 5 δισ. δολάρια περίπου.
Υπό αυτή την έννοια, ο κίνδυνος κάποιου ατυχήματος φαίνεται μικρός.
Επιπλέον, η άνοδος στα spreads των CDS άλλων χωρών μετά από ένα ελληνικό πιστωτικό συμβάν δεν σημαίνει αναγκαστικά οτι θα έχει μόνιμο χαρακτήρα, ιδίως αν η συνολική λύση πείσει τις αγορές ότι βάζει τέλος στη κρίση χρέους της ευρωζώνης.
Υπάρχει επίσης μια άλλη παράμετρος στο όλο ζήτημα που έχει μάλλον παραβλεφθεί ή υποβαθμιστεί.
Αν υπάρξει μεγάλη απομείωση των ελληνικών ομολόγων και δεν πληρωθούν τα CDS στο ελληνικό χρέος τότε τα τελευταία χάνουν τον λόγο ύπαρξής τους υπο την έννοια οτι αγοράζονται για λόγους προστασίας του υποκείμενου χαρτοφυλακίου ομολόγων.
Επομένως, ένα πολύτιμο εργαλείο αντιστάθμισης κινδύνου (hedging) στην αγορά ομολόγων ουδετεροποιείται κι αυτό σημαίνει οι συμμετέχοντες στην αγορά θα πρέπει να πουλάνε ομόλογα μιας χώρας ή άλλων χωρών με υψηλό βαθμό συσχέτισης για να μειώσουν ή να αντισταθμίσουν τον κίνδυνο.
Αυτό όμως δεν ευνοεί την ζήτηση για κρατικά ομόλογα, οπότε πλήττεται η υποκείμενη αγορά που υποτίθεται όλοι θέλουν να βοηθήσουν.
Κοντολογίς, το επιχείρημα που θέλει την ενεργοποίηση των «ελληνικών» CDS να αποτελεί εμπόδιο στο δρόμο για ένα υποχρεωτικό κούρεμα του ελληνικού χρέους ή μεγάλη απομείωση της ονομαστικής αξίας των ομολόγων ίσως δεν είναι τόσο ισχυρό όσο πολλοί νομίζουν.
Θα στοιχηματίζαμε ότι αυτό είναι ήδη γνωστό στο Βερολίνο.
Dr. Money
